[轉載] 2014/06/29 陶冬週記：安倍改革出招 美國通脹升溫

2014/06/29      陶冬週記：安倍改革出招 美國通脹升溫
上周在起伏多變的經濟資料中，全球資本市場迷失了方向。美國第1季度GDP增長的下方修正遠遠壞過預期，但是消費信心又在轉強。法國經濟0增長，但是德國的通膨卻出乎意料地回升。這些令市場對美歐央行下一步的政策指向產生歧見，債市股市均飄忽不定，美元歐元匯率亦無方向。日本政府宣佈大量的經濟改革措施，但是聚焦不足，最核心的改革似乎有走過場之嫌，投資者略顯失望但市場反應不算強烈。倒是石油價格止升反跌，多少出人意料。黃金價格箱體內起伏。
安倍政府上周射出了他的第3支箭。洋洋灑灑120頁的改革大計，林林總總橫跨了經濟各個領域，包括降企業所得稅由35%至20-30%之間、提高技術移民的額度、增加婦女參與就業的程度等。對於企業稅率在OECD中第2高的日本，降低企業稅無疑是好事，但是減稅幅度(具體稅率尚不明確)受到財政赤字的牽制。更重要的是，減稅未必能夠達到政府所要的效果。日本企業手頭並不少現金，缺的是信心，他們手上的資金用在儲蓄上而非投資上。沒有投資就沒有新的就業機會，也就難有消費，惡性循環不斷。減稅將更多資金送到企業手中，安倍卻沒有說出如何讓企業更積極地投資。面對人口老化和僵屍經濟，日本企業減少了科研投入，把生產線外移，其結果是產品競爭力下降，就業機會萎縮。筆者認為安倍的改革並沒有擊中日本經濟的要害，其效果未必理想。

[轉載] 2014/06/25 陶冬：雨過了，天晴嗎？

2014/06/25      陶冬：雨過了，天晴嗎？
6月滙豐PMI速報出奇地好，較上月大漲14點登上50.8，為2013年11月以來最佳，中國經濟活動重回擴張。此一發展與一個月前瑞士信貸根據李克強動力指數所作出的判斷一致，也與筆者之前預言的第2季度增長速度(環比折年率計算)大約在6.7-7%之間相吻合。
從微觀角度上觀察，中國經濟最近在3個領域出現了改善：
首先，出口訂單明顯回升。全球經濟已經從第1季度的低迷中走出，需求不算強，但是滑落狀況已現反轉。
其次，消費回暖。農曆新年前後國企和政府急刹公款消費，不僅打擊了高端消費，也影響了低端消費，這個拖低因素至第2季度已見緩解，個人消費重歸正常。再者，補庫存起步。其實終端產品仍在去庫存，但是生產原料方面似乎浮現補庫存的苗頭，顯示企業信心和現金流有所改善。
不過經濟增長仍然被2座大山壓著。儘管消費和出口略見回暖，投資依然不景。地方政府曾經十分熱衷於基礎建設投資，但是如今在反腐敗的陰影下，“少做少錯”現象普遍，地方上的“不作為”嚴重影響固定資產投資的反彈，拖累經濟復蘇。同時房地產市場出現疲態，住宅成交量和土地成交量雙雙下挫，房地產業對中國經濟增長的貢獻大降，而且隱含著金融風險。

[轉載] 2014/06/18 陶冬：中國房地產泡沫和其他國家的不同嗎？

2014/06/18      陶冬：中國房地產泡沫和其他國家的不同嗎？
中國房地產泡沫和其他國家的不同嗎？此題目看似偽命題，房價虛高，泡沫就是泡沫，但是在中國認為國情不同，房價必然高漲的大有人在。
中國房地產市場的確有一些不同於其他國家的基本面因素：：
首先，中國儲蓄率很高，資金跨境流動受到限制，投資管道不暢，銀行儲蓄利率明顯低過人們心目中的通漲水準，所以房地產的保值功能在中國較其他地方強烈，而且中國人對不動產的偏好進一步放大了這種保值性。
其次，財政收入分配機制失調，地方政府的事權與財權不匹配，令地方財政極度依賴於土地收入，於是地方政府對土地開發趨之若鶩，抬高了土地價格，直接導致房屋成本的高企。這些是事實，是中國房地產有別於世界其他地方的特殊之處。不過，另外一些“中國特殊性”則未必成立。
中國人多    
人多從來不是房價必漲的理由，經濟學中的需求，指的是有效需求，是具備購買力並有消費企圖的需求。房價高到多數人無法企及的水準，那麼多數人就不存在有效需求。鬼城艟憧，交通、公用並不配套，更無就業機會的“新城”，並無有效需求。在城鎮化名義下建起的新城鎮，如果沒有商業人氣，沒有就業機會，既吸引不來農民，也吸引不來城市居民。 

房價對經濟太重要  

的確如此，不過房地產有週期也是不爭的規律。市場就是在升跌中延續，沒有只升不跌的道理，只有跌下去才能孕育下一輪升勢。次貸危機前美國人也不相信房地產週期。本次房地產週期較長，受惠於持續10年的貨幣擴張政策。中國人民銀行已經明言，政策進入了去槓桿時代。 

政府一定會救    

世界上沒有一個政府希望硬著陸的，只是軟著陸的計畫很多最終以硬著陸告終。的確中國政府有較強的行政主導能力，可以將週期延長，但是筆者相信它也無法改變週期，改變經濟規律。不然90年代中也就不會有持續8年的房地產熊市了。

[轉載] 2014/06/11 陶冬：負利率難救歐洲經濟 ★

2014/06/11      陶冬：負利率難救歐洲經濟 ★

歐洲央行於6月5日調低儲蓄利率10點，成為世界主要央行中第1個將政策利率調為負值的。同時歐洲貨幣當局通過TLTROs向銀行提供流動性，銀行最多可以從央行得到向民間部門貸款(按揭除外)總量7%的超低息資金，此舉可​​以提供3000-4000億歐元的額外流動性。而且德拉吉在記者會上明確表示，還會有後續寬鬆政策出台，他甚至完全不排除實施美式QE的可能。歐洲央行的組合拳頗為激進，在並非危機時期如此出招的確十分罕見。
儘管丹麥央行已經採用了負利率政策，各大央行中將名目利率調至負值的，歐洲央行還是第一家，在現代金融史上屬於一個創舉。此舉意在改變資金的無風險回報預期，迫使滯留央行帳戶的銀行資金重回實體經濟，迫使企業尋求投資，迫使消費者積極消費。歐洲通貨膨脹率越來越低，銀行、企業、個人的行為也因此更加低迷，歐洲貨幣當局希望激進的利率政策，可以改變持幣觀望的行為模式，為經濟復甦製造經濟活動。

其實歐洲經濟目前並未滑入通縮，而且低通膨環境迄今似乎也沒有直接對經濟構成顯而易見的威脅。筆者看來，歐洲經濟復甦乏力主要源自銀行金融中介功能的喪失。自從2012年德拉吉無限量地向銀行提供超低成本流動性之後，銀行的資金短缺得到根本性改善，銀行將資金投入國債市場，重債國舉債成本出現了戲劇性下降，多數重債國國債利率降到2007年前的水平，甚至歐元區成立以來的最低水平。但是債券市場資金成本的下挫，並沒有帶來實體經濟資金成本的同步下調，銀行貸款利率高企，貸款意欲低下。換言之，德拉吉的寬鬆政策救了銀行，救了重債國國債，但是卻沒有救到銀行貸款，實體經濟未受惠於歐洲央行的政策，復甦自然緩慢，歐洲居高不下的失業率與美國回落的失業率(儘管有水份)形成鮮明對照，這是歐洲央行著急的原因。

[轉載] 2014/06/05 陶冬：貨幣政策新變局

2014/06/05      陶冬：貨幣政策新變局 
刻舟求劍不可取
南方週末：目前市場有觀點認為，降低存款準備金率勢在必行，因為短期經濟下滑壓力很大，特別是地產風險不小。和5、6年前相比，一些宏觀經濟指標也步入了全面降准的空間。這是否有些刻舟求劍？另一個理由是，隨著外匯占款在中長期呈減少之勢，需要降准才能維持合理的貨幣增速。如何看待這一判斷？ 

陶冬：如你所說，外匯占款在中長期呈縮減之勢，因此在可預見的將來必定全面降准，但卻不是現在。
今天中國的經濟，與幾年前完全不同。今天的房價，比5、6年前翻了不止一番；債務占GDP比例，不斷攀升；影子銀行和地方債的風險，與日俱增。政府進行宏觀調控時的門檻，已經大幅提升。所以，我看不出來5、6年前的情況和今天的決策考量有多少可比性。
其實市場在判斷貨幣政策上有誤區，他們把過去的資料和前一屆政府宏觀調控的邏輯、行為總結出來，安到本屆政府身上。本屆政府如果再行刺激，其刺激門檻已經遠遠高出上屆政府，而且2屆政府的經濟理念也很不相同。試圖用上屆政府的政策邏輯來套本屆政府的政策走向，在方法論上就是錯誤的，有點刻舟求劍的味道。
拋開週期性因素不談，實際利率仍在上行。銀行對實體經濟的支援並沒有增加，近年新增借貸主要來自於影子銀行。如果企業可以獲得銀行貸款，資金成本大約在7-8%；如果通過信託融資，其成本則是17-18%。這變相提高了整個社會的融資成本。
南方週末：是否可以這樣理解，如果全面降准，將進一步刺激影子銀行擴張，抬高融資成本，對化解地方債風險、去除過剩產能產生不利的影響？
陶冬：融資成本太高，一方面給企業帶來沉重的負擔，同時也為金融穩定埋下了定時炸彈。地方政府融資平臺舉債建設的公用項目，回款週期長、現金流匱乏，如何還得了17-18%的利息？這部分專案或許占到了平臺總數的1/3。短期還不上錢，就開始“借新還舊”，通俗意義上的高利貸就越演越烈，它所埋下的定時炸彈也越滾越大，風險不斷後移的同時，風險也越來越大。

[轉載] 失去的東西，其實從未曾真正地屬於你過，不必惋惜，更不必追討。

1.失去的東西，有必要去追討嗎？

活佛：失去的東西，其實從未曾真正地屬於你過，不必惋惜，更不必追討。

2.生活太累，如何輕鬆？

活佛：生活累，一小半源于生存，一小半源於欲望與攀比。

3.昨天與今天，我們該如何把握？

活佛：不要讓太多昨天佔據你的今天。

4.如何對自己，對他人？

活佛：對自己好點，因為一輩子不長；對身邊的人好點，因為下輩子不一定能夠遇見。

5.您如何詮釋禮貌？

活佛：對不起是一種真誠，沒關係是一種風度。如果你付出了真誠，卻得不到風度，那只能說明對方的無知與粗俗。

[轉載] 站在山頂和站在山腳下的2人，雖然地位不同，但在對方眼裡，同樣的渺小。

[轉載] 智慧小語 
◎ 老鼠嘲笑貓的時候，身旁必有一個洞。

◎ 站在山頂和站在山腳下的2人，雖然地位不同，但在對方眼裡，同樣的渺小。
◎ 用最少的悔恨面對過去。用最少的浪費面對現在。用最多的夢面對未來。
◎ 我們可以躲閃一頭大象，卻躲不開一隻蒼蠅。使我們不快樂的，都是一些芝麻小事。
◎ 最好的與最壞的創造了歷史，平庸之輩則繁衍了種族。
◎ 在這世上惟一件事比別人議論更糟，那就是無人議論你。
◎ 所有的人都站在一邊並不一定是好事，譬如他們都站在船的一邊
◎ 許多人爬到了梯子的頂端，卻發現梯子架錯了墻。(彼得定律)
◎ 才華其實就是把與人相同的聰明用到與眾不同的地方。
◎ 知識是一種使求知者吃得越多越覺得餓的糧食。 
◎ 許多人習慣於「等候情緒」，花很多時間「進入狀態」，卻不知狀態是幹出來而非等出來的。(栽第1棵樹的最好的時間是20年前，第2棵最好的時間的現在。 )

◎ 看一個人的心術，看他的眼神；看一個人的身價，看他的對手；看一個人的底牌，看他的朋友。 
◎ 最了解你的人有時不是你的朋友，而是你的敵人。

◎ 不要同一個傻瓜爭辯，否則別人會搞不清到底誰是傻瓜。

◎ 所謂百依百順，就是為了某種不可告人的目的在未完成前，所表現的不同尋常的耐心。