2012/12/26 《摘要》專訪吉姆．羅傑斯 解讀QE退場關鍵3效應 /今周刊888期(P.58-60)

嘴：

1)目前成熟國家景氣持續復甦，QE退場，若需求提升，將刺激新興國家出口，·創造更多的「經常帳順差」，有了足夠的「經常帳順差」，也就能強化對於資金抽離的抵抗力。吊詭的是，當前美、日的景氣復甦主要是來自於「製造業回流」，這樣的復甦結構，能夠換回多少新興國家出口，必須觀察。

2)QE規模縮減的殺傷力，並非單指聯準會，還包括眾央行們的集體縮收。隨著縮減規模增加，市場將會擔憂流動性問題。因此央行們的 有序退出，貨幣乘數 與 信貸規模 都是下波景氣(資金)的觀察指標。

3)我相信習會是近代重要的改革者之一，但是中國還有太多的不確定性，至少搓掉一些泡沫，再進場，才有超額利潤。

2012/12/26      《摘要》專訪吉姆．羅傑斯 解讀QE退場關鍵3效應  /今周刊888期(P.58-60)

...「依我看，QE恐怕沒那麼容易退場！」這是投資大師吉姆．羅傑斯(Jim Rogers)對於聯準會18日決定的第1句評論。顯然，對於市場幾乎一片正面的解讀，他有不同的看法。

短期不必緊張 退場策略遠比市場想的溫和
羅傑斯在新加坡接受《今周刊》越洋專訪時，先是解釋了QE退場初登板並未造成市場波動的原因；首先，「縮減購債的規模與時間點，可以說是完全符合市場多數的預期。在此之前，各界對於 QE 退場的時間點普遍預期「就算不是2014年1月 · 也必然會在第1季啟動」 ，因此就時間上來說，市場早有心理準備。

其次，縮減100億美元的規模 · 也在市場可接受的範圍內，「甚至應該說，這樣的手筆還略低於大家原本的想像。」羅傑斯有點不以為然地說，央行大量印鈔對於全球經濟的負面影響眾所皆知，「不只我，很多人都說了，退場時間拖得愈久，未來要付出的代價愈人，所以之前不少人頂測 QE 退場的第1槍，可能會祭出每月減少購債150億美元的規模己的確，據2013年11月彭博資訊對32位美國分析師的問卷調杳，普遍認為QE退場首部曲的戲碼，就是每月減少購債150億美元。聯準會強調，接下來每次開會可能再減碼100億美元，這樣的步調。也比市場預期的速度來得慢。若要達到柏南克之前所說「2014年中完全退場」的目標，「用手指算也知道不可能。」

「再加上柏南克強調不會在失業率降至6.5％之後就斷然升息，低利率還會維持好一段時間...；整個看下來，表面上說是要退場，實際上更多的是在安撫人心，告訴他們退場的時間會比你原本想得更慢更漫長啊！」羅傑斯說。

2013/12/31 迎接2014，4大趨勢牽動亞洲 聯合晚報

2013/12/31      迎接2014，4大趨勢牽動亞洲  聯合晚報

亞洲地區已變得日益動盪、折衷與難以捉摸，2位著名的「末日博士」羅比尼與麥嘉華幾乎看壞一切前景，但彭博資訊的專欄作家培塞克(William Pesek)則寧可聚焦在可能主宰亞洲2014年發展的4項政經社會趨勢。

2位末日大師的預測幾乎會讓人興起退隱山林的念頭，但彭博資訊的培塞克不願太過危言聳聽，寧可把焦點投注在幾個可能主宰亞洲未來一年發展的4項趨勢：

1.亞洲之春：從北京到河內、新德里、吉隆坡，很多國家確實有愈來愈多的動盪和示威出現。日益擴大的貧富差距、物價上漲與高層貪腐案件，不僅造成群眾離心離德，連中產階級也普遍心生不滿。

2.中日衝突：令人擔憂的是釣魚台糾紛可能引爆的船艦與戰機衝突；而中國新宣布的防空識別區，同樣也平添糾紛的變數。培塞克表示，戰爭大概不至於，但在情勢緊張的日子裡，東海會撼動全球市場是很難排除的事。

3.領導人更替：強硬派的莫迪取代辛哈，出任印度總理的機率愈來愈高；頗孚眾望的維多洛擠下印尼現任總理尤多約諾，或是盈拉被趕下泰國總理的寶座，都非無法想像的事。然而，莫迪擔任地方首長時，對奪走1000多條性命的反穆斯林暴動未嚴加譴責，勢必成為他上台時的大包袱。倒是以廉潔、效率著稱的維多洛，有望把尤多約諾的反腐行動提高到更高的層次。

4.亞洲債市的崩盤：隨著美國加速淡出量化寬鬆政策，亞洲債券市場勢將面臨嚴苛考驗。財務槓桿操作過度的並不是只有中國企業，根據渣打銀行的數據，日本以外亞洲國家的企業債務對GDP平均比率，已從2007年的76%升到今年第1季的97%，而隨後的借貸還有增無減。這個比率已比美國高出20%，也顯著高於拉丁美洲和東歐。至於全球債負最重的日本，如果量化寬鬆措施真的在2014年底把通貨膨脹率帶向2%，那大家更得剉著等了。

 

2012/12/26 《摘要》125兆元地方債是資金緊俏最大黑洞 /今周刊 第888期

嘴：中國有太多不確定性，至少擠掉一些泡沫，再來看。
 
2013/12/26      《摘要》125兆元地方債是資金緊俏最大黑洞   /今周刊 第888期

...錢荒的病灶在「地方債」 地方債務病灶威脅金融安定 (P.122)

中國人民幣貨幣供給額M2的餘額，11月底己經突破107兆元，是全世界發行量最大的貨幣，而且年增率還達到14.2％。此外！中國全餿銀行的存放比(貸款除以存款)只有71.6％，遠低於美日與台灣，從官方的統計數字來看，中國資金極為氾濫，不應該持續出現錢荒危機才對。

李克強總理在3月正式接任之後，8月命令國務院審計部，對全國所有各級地方政府，進行地毯式的地方債務審查。然而，審計部從8月大張旗鼓地毯式審查，至今卻不公布地方政府債務總額。原本各界以為11月召開3中全會之前·國務院會公布統計，並11提出具體的減債方案，但是不論是習近平的黨中央、或者是李克強的國務院，都絕口不提地方債問題。隱晦的態度讓外界拚命猜測，地方債的「黑洞」到底有多大。

在各界「地方債大猜謎」之中，高盛證券9月初發布估計，金領是人民幣15兆元。里昂證券估18兆元：10/15日渣打銀行認為地方債已達24兆元，並指「地方債將導致部分商業銀行倒閉」。中國內部統計的比較高盛、里昂也毫不遜色，例如中國社會科學院金融研究所主任劉煜輝認為，地方債務的黑洞「已經突破20兆元」。清華大學教授俞喬主持的《中國地方政府債務問題研究》在11月初發布，認為總額在19.41兆元，每年利息負擔1兆元。到了12月，市場已經傳言「審計部統計，實際上已經逼近30兆元。」

2013/12/25 陶冬：耶倫的聖誕禮物

2014年全球經濟走勢，陶冬預料有5大特點：

1，已開發家與新興國家的經濟增速差距將縮小，全球風險分布將乾坤大挪移，槓桿風險從先進國轉到新興市場。

2、全球經濟成長增速，預料今年全球GDP成長2.9%，明年則3.7%；

3、全球央行緩退QE，但不是貨幣緊縮；

4、出口有所反彈，但力道不強；

5、美元重回升值軌跡。

2014年中國經濟走勢，陶冬： 

3中全會的60項改革若能執行一半，5年後大陸經濟會再上一層樓。明年上半年，改革政策將密集公布，成為市場運作的一大動力。下半年，隨著地方政府債務陸續到期，到了還款高峰，風險將成為主導市場的焦點。

(2013/12/25經濟日報)

總結來看， 陶冬認為風險在下半年機率高。 
  

2013/12/25      陶冬：耶倫的聖誕禮物 
2013年12月18日，聯儲主席伯南克宣佈減少購債100億美元，美國正式啟動退市程式。伯南克掌控美國貨幣當局帥印八年，其最大手筆毫無疑問是推出量化寬鬆政策，歷史將以QE的成敗來評價他。伯南克對上任初期蕭規曹隨格林斯潘的政策構架，未能及時出招防止金融危機的爆發始終耿耿於懷，所以有強烈的願望在離任之前啟動QE退出程式，為自己的職業生涯劃下一個經得起時間考驗的句號。
伯南克此舉也為繼任聯儲主席耶倫，送上了聖誕大禮。美國經濟復甦提速，但是就業改善相對滯後，銀行的金融仲介功能也未真正修復。退出QE的力度和時機，永遠是爭議性議題，有時甚至泛政治化；市場反應，也難意料，伯南克首提taper之後市場在夏季的動盪，對所有人都記憶猶新。
伯南克在離任之前，邁出taper第1步，而且提出每次聯儲開會再減100億的預設程式，移開了耶倫在taper問題上的政治壓力和市場風險，為新人提供了相對舒適的決策環境。同時，伯南克沒有採用清晰的資料作為加息的觸發點，只強調“低利率環境會在失業率低過6.5%後也存在相當一段時間”，輕輕地移開了過去所設定的已經不合時宜的數值目標，讓耶倫有更大的政策迴旋餘地，更安撫了市場的焦慮。阿伯終於明確地表達出Tapering不是tightening這個觀點，並為市場所接受。市場如此平靜地接受聯儲政策的拐點，顯示出伯南克在前瞻性指引上的功力和這些年積累起來的信譽。離任之前做好這件事，對於耶倫實在是一份大禮。

2013/12/11 陶冬：QE的得與失

陶冬： 
◎聯儲宣佈減少購債36小時之後，日本銀行是第1家央行站出來，承諾將QE進行到底的，不達2%的通脹目標誓不甘休。堅持每年60-70萬億買債計畫。日銀認為CPI有進展，我對其達標感到懷疑。

◎網上銀行對銀行的衝擊，我認為被大大地低估了。

2013/12/11       陶冬：QE的得與失

2014年提早到來了。2014年應該是大國央行啟動退市機制的元年，不僅美國聯儲，歐洲央行和英格蘭銀行也會以不同的形式，邁出退出QE的第一步。在強勁的就業和消費資料的支援下，聯儲於2013年12月18日決定減少購買國債和MBS各50億美元，正式啟動了tapering，一個時代的結束已經開始，在過去被認為是新常態的超常規的寬鬆貨幣政策出現了拐點。

量化寬鬆政策(俗稱QE)迄今已有5年歷史，這是央行貨幣政策歷史上的異類，卻又成為各國貨幣當局爭相仿效政策舉措。它既挽金融危機巨瀾於不倒，卻又在幫助經濟上復甦效果不佳。究竟QE做對了什麼？又沒有做成什麼？
QE對於制止全球市場恐慌、避免信心崩盤，無疑是奇效藥。這是QE對世界的最大貢獻，也是伯南克任內的得意之作。在他離任之前，親手開啟QE退出之程式，對於珍惜清名的伯南克教授也算是一種安慰。QE5年，到底達成了什麼？有沒有達成什麼？
QE是富有創意的超常規的貨幣政策，在當時資金市場充滿恐慌、資產價格暴跌、金融體系面臨坍塌的情況下，此項政策對於迅速製造與投遞流動性，穩定市場情緒和秩序起到了關鍵的作用，為世界擺脫百年一遇的金融海嘯起到了定海神針的奇效。超低的利率環境，令企業和不少物業持有者提供了低成本再融資的機會，為企業盈利和消費者去杠杆做出了直接的貢獻。超寬鬆的貨幣政策，為美國公共部門降低財政赤字製造出有利的、穩定的環境。QE對金融資產價格的幫助極大，對華爾街生存和盈利復甦的貢獻極大。

然而，QE對實體經濟的説明相對較小。儘管美國經濟已經持續復甦數年，但是復甦力度不逮。銀行的金融仲介功能依然沒有全面恢復，就業復甦較正常的速度慢出許多。究其根源，QE所產生的流動性未能抵達實體經濟，基本上在金融市場打轉。QE也未能明顯提升通脹預期，消費者的消費行為、工資上漲和企業投資決策，均有力道不足的感覺，QE為金融業包了底，卻未對實體經濟保底。聯儲的貨幣政策，為美國經濟去杠杆提供了基礎，但是將禍水引向了世界其他地方，先是觸發了歐債危機，相信隨著美元的升值和資金的回流，在將來可能再製造出一場新興市場危機。

對，我們在這個時代變成給別人消遣的，那我唯一能夠反擊的，就是寫一首歌讓你哭。---李宗盛

2013-12-11      李宗盛：文創不在產值，而在感動  天下雜誌 537期

「越過山丘，雖然已白了頭；喋喋不休，時不我予的哀愁；還未如願見著不朽，就把自己先搞丟。...」

《山丘》這首歌的音樂旋律，10年前就走進李宗盛的腦海，醞釀至今，他才把它寫出來。李宗盛說，這是他的人生經驗。可是，許多人在午夜聽啊聽的，總覺得是聽到了躲在心裡那個真正的自己在唱歌。華人音樂圈裡，55歲的李宗盛，是最能抓住中產階級悲歡喜怒的教父級人物。李宗盛的音樂人生很傳奇，他原本不會什麼樂器，也看不懂5線譜，卻譜寫出無數流傳於世的流行歌，領著聽眾從莽撞少年，一起奔向蒼涼中年。他對音樂界的貢獻，更在於發掘並打磨許多優秀歌手。鄭怡、陳淑樺、林憶蓮、梁靜茹、五月天等一流華人歌手和樂團，經過他的慧眼和巧手，在舞台上光輝耀眼。

今年8月，李宗盛在香港光華新聞文化中心演講「讓全世界都聽見」，他直言批評現在的娛樂產業，只注重行銷、產值，缺少啟發心靈和感動的力量。

創作人最要緊的是敏銳。要經常保持敏銳，你的雷達得一直開著。

第2是風格，歌曲寫來寫去就是這些，人的喜怒哀樂也就那麼點事兒。風格比什麼都重要，人家能不能辨識你是誰，就看風格。

第3就是眼光，我常常講，我什麼都沒有，就是比別人有眼光。當時五月天跑了很多唱片公司，我讓他們過來，覺得他們一定能行。不為什麼，他們有那種氣味。

敏銳、風格和眼光，這3樣東西統合起來，還需要一個東西。這個東西比較難，叫天分。

第3名和第13名是一樣的

我常說，我們這個行業只有第1名、第2名，第3名和第13名是一樣的，沒什麼人在乎。任何行業都有一個金字塔，要不就第1或第2。

有人很努力，考到會計師、律師執照，成為行業裡中間那一塊，日子過得也還行，但就是不能成為大亨。我們這行也一樣，口口聲聲熱愛音樂的人很多，但他就不是李宗盛。

我國中參加樂隊，當指揮很威風，很多女同學跟在後面。我沒有上過一天正統的音樂訓練，什麼樂器都不會，五線譜也不懂，跑去考國立藝專，試唱零分、聽寫零分，哭著出來，大受打擊。那裡面都是南門國中音樂實驗班的學生，他們拉大提琴。我才知道，原來這是音樂。

我做第1張專輯時，還幫家裡送瓦斯。我帶鄭怡去校園，站在體育場後面跳馬用的跳箱上，看到鄭怡唱完《小雨來得正是時候》，全場起立拍手，我都嚇呆了。這是我做的事嗎？讓一個平凡的大學女生變成這樣的人。那一晚的印象和感動支持我，一直在幕後做製作人，我深以此為榮。

當我做的歌手，在體育館裡，燈光照著他，而我就是那個在幕後閒逛、得意地笑的人。我們這個行業在那個年代，是被認可為文化的行業。

現在大家都在講文創產業，它的意義不在於創造了多少產值，而在於啟發了多少心靈和感動。你說一顆眼淚值多少錢，一個發自內心的微笑值多少錢？

2013/12/22 陶冬週記：聯儲出手 美元進帳

陶冬：

◎30年的債市牛市已經結束。(2013/12/22)

◎高盛預測明年歐元強過美元，匯率達1.4。去年不少投行看好美元，高記力排眾議，認為歐元更出彩，他對了。歐洲明年有增長加速和歐洲央行退出的潛在故事，匯率應該不弱。不過我認為美元指數會升。美國的復甦勢頭是明年預測中最容易出現驚喜的。(2013/12/22)

◎A股銀行股在收市前1分鐘暴跌，應該和FT中國指數調整組合和權重有關，基金在最後一刻才出手，想降低股價波動的影響，不料共振的影響這麼大，更觸發了國內資金的踐踏離腸。人心虛怯可見一斑。(2013/12/21)

2013/12/22      陶冬週記：聯儲出手 美元進帳

聯儲給市場一個意外，市場還聯儲一個驚喜。上周市場在聯儲taper之下度過了2013年最後1個完整交易周。

美國貨幣政策有變，伯南克宣佈每月減少購買債券100億元，削減流動性注入，股市卻認為靴子落下，股指在笑聲中絕塵而去，S&P創出新高；國債市場略有沽壓，但是很快回穩，10年期國債最後收報2.89%，僅比1周前上升2點，其表現與年中伯南克首提taper時的恐慌實是天壤之別。在退市啟動和GDP資料進一步向上修正的消息刺激下，美元走強，不過石油和商品市場仍然上揚，遺下避險工具黃金獨憔悴。這是充滿動感的1周，其結局卻是反高潮。風險資產的強勢表演，相信令試圖用鴿派言論來安慰市場的伯南克也吃了一驚。標普降低歐盟的信用評級，不過此舉並未受到市場的重視。
美國啟動減少購債程式，時機上可能使部分市場人士感到意外，但是方向上已為市場所消化，而且聯儲同時通過溫和語言和前瞻性指引，令資金相信減少注入流動性不代表抽出流動性，美國距離貨幣收縮還有很長距離，甚至這個距離在拉長而非縮短。伯南克的言論暗示聯儲打算在2014年的例會上，每次削減購債100億，其透明度和溫和程度都讓市場感到安心。筆者相信這個過程未必順利，市場在某一時間點會感到焦慮，資產價格會有較大的波動，聯儲的計畫也需要作出調整，不過美國在2014年底或2015年第1季度完全停止購債的機會頗大。但是何時啟動抽回流動性和開始加息，才是目前市場的關心和心理障礙。如果通脹依然不成為重大威脅，筆者將貨幣緊縮的時點放在2016年，甚至更晚。這意味著經濟復甦和充沛流動性可以共存相當一段時間，這對股市是利好的。筆者對債市則不看好，根據聯儲退出時機的判斷，在債券種類選擇上仍有投資機會，但是貨幣週期的轉向，意味著持續了30年的債市牛市已經結束。

聯儲政策改變會給世界的匯率矩陣帶來衝擊，影響全球資金流向。危機後的最初幾年，主要貨幣間的匯率動能來自“比差”，各國央行紛紛通過降低貨幣基本面(如非常規印鈔)來促使本國貨幣走貶，借此獲取增長和出口動力。而過去18個月，匯率的遊戲規則轉向“比增長”，經濟動能超預期的國家匯率升值，吸引資金流入。

筆者認為，今後一段時間的匯率動能來自央行貨幣政策上的此消彼長，其中美元一馬當先，直至歐洲、英國也明確進入退出程式。今後一段時間，美國增長勢頭較強、聯儲又減少購債，加上製造業重回美國、貿易逆差縮減，美元升值的機會頗大。美元強勢，不利新興市場，對商品價格也帶來壓力，資金料繼續流入美元資產。本周市場焦點：市場在低成交量下消化聯儲taper舉措。

今後2周在美國，又會有一輪較強勁的增長資料，個人收入、消費和耐用品訂單估計都不錯。ISM料達到57.5，也很強。耶誕節銷情會直接影響股市的情緒。

歐洲的PMI預計回軟。信貸資料應該顯示，歐洲的信貸數量已經觸底。通貨膨脹是一個焦點，尤其是義大利、西班牙的低通脹情況。

在亞太區，日本核心通脹預計達到1%，失業率跌0.1點至3.9%。滙豐PMI下跌後，中國官方PMI受到關注。